El camino al crecimiento poscrisis

Por Michael Spence*

* Premio Nobel de Economía (2001)

MILÁN. Pasaron unos 18 meses desde que estalló la crisis financiera, y 12 meses desde que el pánico comenzó a ceder –los precios de los activos se estabilizan y están empezando a subir–. Si bien la recuperación en los países avanzados sigue siendo frágil, los países en desarrollo parecen haber capeado el temporal. El crecimiento en China e India está regresando a los niveles previos a la crisis, el crecimiento de Brasil está aumentando tras una marcada caída y el comercio de los países en desarrollo está rebotando de sus niveles deprimidos.

Abundan las razones para esta notable resiliencia y sirven de guía tanto para los países avanzados como para aquellos en desarrollo. Cuando estalló la crisis, salió capital de los países en desarrollo para apuntalar los balances afectados en los países avanzados. El crédito se ajustó marcadamente. Pero las respuestas rápidas de los bancos centrales de los países en desarrollo, en colaboración con bancos domésticos relativamente saludables, impidieron un congelamiento grave del crédito.

Es más, las reservas acumuladas en la década anterior, en muchos casos, fueron utilizadas para compensar parte de la salida de capital. Los balances de los bancos habían sido fortalecidos después de la crisis financiera de 1997-1998, y no resultaron afectados por los activos titulizados sobrevaluados y los títulos derivados complejos que causaron gran parte del daño a las instituciones financieras de los países avanzados.

El apalancamiento fue menor en varios sectores. Las instituciones financieras y –lo que es más importante incluso– los hogares tenían menos deuda en relación con los activos y los ingresos. En las economías avanzadas, los principales mecanismos para trasladar el daño en los balances a la economía real fueron el racionamiento del crédito y la reducción del consumo debido a la pérdida de patrimonio neto de los hogares. Ambos factores fueron más apagados en las economías en desarrollo.

Por supuesto, las caídas rápidas de los valores de los activos tuvieron un impacto durante unos pocos meses; pero, con menos apalancamiento, el impacto en el patrimonio neto fue menor y el consumo doméstico resultó menos vulnerable. En suma, la crisis se originó en un problema de balances, al que los países en desarrollo estuvieron menos expuestos.

Todos los países en desarrollo fueron testigos de una gigantesca caída en el comercio –mucho mayor que las caídas de ingresos y producción–. El comercio rebotó relativamente rápido en la segunda mitad de 2009, aunque esto en parte reflejó lo extraordinariamente baja que era la base. Pero el efecto inmediato se vio mitigado de alguna manera por una marcada depreciación de casi todas las monedas causada por las salidas de capital.

La excepción fue China, donde el renminbi se mantuvo estable contra el dólar, causando una apreciación inicial contra casi todas las otras monedas. Esa configuración se ha revertido en gran medida en los últimos nueve meses conforme los flujos internacionales de capital, impulsados por las oportunidades de inversión y los retornos, han regresado a un patrón más normal. Es probable que China pronto reanude su política de apreciación controlada previa a la crisis.

Con certeza, los países en desarrollo difirieron –muchas veces marcadamente– en su capacidad para aplicar un estímulo fiscal a fin de contrarrestar la pérdida de demanda externa. No obstante, muchos fueron capaces de, por lo menos, aplicar algunas medidas contracíclicas sin desestabilizar sus finanzas públicas.

Si bien la resiliencia en los mercados emergentes, sus respuestas mediante políticas rápidas y efectivas y las recuperaciones aceleradas son señales alentadoras para la economía global, la inestabilidad en las economías avanzadas y el sistema financiero relativamente sin regular siguen siendo motivo de preocupación. La re-regulación y los esfuerzos internacionales para coordinar respuestas políticas, llegado el caso, pueden reducir las probabilidades de inestabilidad, pero el trabajo tendrá que ser terminado y verificado antes de que se genere una confianza real. Mientras tanto, con seguridad primará una postura un tanto conservadora y defensiva.

Esto implica que los países en desarrollo probablemente conserven una titularidad doméstica sustancial de sus instituciones financieras nacionales. La titulización (así como el sistema bancario en la sombra) será sencilla y procederá a un ritmo medido mientras se da forma y se somete a prueba un nuevo marco legal y regulatorio. Como política, los títulos complejos que son difíciles de tasar resultarán marcadamente limitados.

Es más, como la dependencia de las finanzas extranjeras da lugar a claras vulnerabilidades, los países en desarrollo intentarán financiar la inversión principalmente a partir de ahorros domésticos, limitando así el volumen de sus déficit de cuenta corriente. Y, como no hay ninguna razón estratégica para tener grandes superávit, y dado un exceso de ahorro sobre la inversión, mantener un balance razonable de la cuenta corriente parece ser el curso de acción preferido. En cualquier caso, limitar la interdependencia financiera es la estrategia prudente y el resultado factible. 

Sin embargo, el pilar básico del crecimiento alto sostenido ha sido el apalancamiento del conocimiento y la demanda de la economía global. Eso sigue siendo válido. De manera que, si bien la sólida probabilidad de un crecimiento reducido en los países avanzados durante un período prolongado implica que una estrategia orientada hacia afuera tal vez no produzca resultados tan espectaculares para los países en desarrollo, las estrategias alternativas son peores.

De hecho, los temores por el creciente proteccionismo en un contexto de bajo crecimiento son fundados. Los países en desarrollo más grandes deben asumir un rol de mayor trascendencia a la hora de relajar las medidas proteccionistas que se dieron de la mano del uso expandido que hicieron de la billetera pública, y luego restablecer el movimiento hacia adelante. Esto es particularmente importante para los países en desarrollo más pobres y más pequeños en los que el consumo interno y la inversión son sustitutos pobres para la demanda global.

Al mismo tiempo, el énfasis renovado en maximizar el potencial del mercado interno para impulsar el crecimiento y la diversificación estructural –aunque claramente más alto en las economías en desarrollo con ingresos más importantes y más altos– es una lección útil de la crisis. Aquellos países en desarrollo que mantengan un entorno macroeconómico estable, una mentalidad contracíclica y un progreso sostenido en materia de gobernanza, educación e infraestructura prosperarán.

El crecimiento de los países avanzados puede ser menor durante un tiempo, pero los factores compensatorios que han surgido representan la lección más importante de la crisis. El comercio interno de los países en desarrollo se está expandiendo de la mano de su tamaño económico, y los países grandes están recuperando el crecimiento rápidamente. Por cierto, China, lejos de haberse despistado como consecuencia de la crisis, está ingresando en una transición de ingresos medios que con el tiempo creará un espacio considerable en la industria y los servicios que requieren mucha mano de obra, conforme el país evoluciona estructuralmente y se aparta de estos sectores.

Copyright: Project Syndicate, 2010